《十年轮回 第三版》是一本由沈联涛著作，上海远东出版社出版的平装图书，本书定价：65，页数：443，特精心从网络上整理的一些读者的读后感，希望对大家能有帮助。

　　《十年轮回 第三版》精选点评：

　　●英文版在家中吃灰许久，结果还是看了中文版。08金融危机至今也有十年了，中国也发生了深刻变化，唯一的困惑在于a股啥时涨到危机前的水平

　　●增加一些金融危机的感知51

　　●经济学不能脱离政治、气候、地理、技术以及其他因素而独立存在。

　　●贪婪和无知，金融危机的推动力，人类归根到底是以非理性的基地。 进去全球供应链的亚洲区域，还需要为金融全球化的冲击做好准备。 监管成本和管理的社会成本，与经济崩溃时的损失相比，不值一提。 公共利益的维护和社会价值观的凝聚，是一个国家的重要职责，想后续了解下中国经济改革的大概知识储备

　　●所以如果美国自己有危机那多半是自己作死，而新兴市场的危机一定是被美国玩了，高下立判

　　●Are we in it now? Maybe high household debt and shrunken consumption data are indicating balance sheet reduction of household sector.

　　●作者将问题主要归结为全球的供给过剩，主要体现在东亚地区，却对本质毫无探讨，属于典型的西方/美式伪专家，还以一副金融高官的面目何定位自居，只能呵呵。

　　●十年轮回，以沈先生自身生活、工作经历为事实，从一系列事件的关联性上剖析亚洲金融危机中各个国家扮演的角色。 亚洲危机一如尚未解决的欧债危机，有着自身的结构性原因，也包含外部刺激因素。 外部上，从日本广场协议到经济放缓，再到利率下行致使日元套利流行，从亚洲工业化的雁型阵模式度过黄金岁月到北美自贸区签订的影响，从IMF自身的局限性问题到亚洲货币基金的难产，再到对全球央行的协调以及最后贷款人的思考。 内部中，在苏哈托上凸显政治甚至宗教的影响，在东亚各国软挂钩美元放开资本账户从而放大自身的经济基本面问题，在韩国的政府主导型工业经济体系思考我国东北三省的去产能和国企改革思路。 以上种种，足见沈先生见解至深！希望有幸继续拜读沈先生以中国经济为视角的下一本著作

　　●行文流畅，等有了更深入了解再来读一遍

　　●当教科书来读的，作者算是资深金融监管人员，原本以为作者是中国人，后来才知道人家是马来西亚人士，不过这样对中国的评价也许更客观。个人觉得对97年亚洲金融危机各个国家的情况分析还是比较深刻的，到后面对08年全球金融危机的阐述也合情合理。让我对金融全球化以及金融监管的无奈与挣扎都有了新的认识。

　　《十年轮回 第三版》读后感(一)：洞察亚洲金融危机

　　关于亚洲金融危机各国经济结构和危机发生状况的记录让我了解到很多。 原谅亚洲经济发展模式是如此相近，可以说是互相学习的。原来亚洲各国存在一些非常雷同的结构性问题，例如金融体系核心的银行系统为国家发展服务的模式，裙带资本主义，银行体系的巨额坏账等。 巨额国际资本流动近一半的功劳都来自日元的利差交易，来自日本长达20多年的零利率政策。这样的巨额套利资本涌入新兴市场，而后在一点风吹草动后避险出逃，这样的流动性是一个基本面良好的经济体也难以承受的。

　　中国内地和香港在亚洲金融危机中坚守了币值（内地主要在于汇率管制和资本资本管制），在一依附于内地系列的市场改革和人口、政策优势，危机后获得相较于东南亚各国的发展优势并保持至今，成为亚洲领先者。

　　亚洲危机中资产价格泡沫和股市泡沫再次成为一个不容忽视的因素（尤其在香港），这意味金融监管在关注经济增长、外债、通胀等传统经济关键变量之外，需要审慎对待资产价格泡沫和其破灭对银行体系和整个金融体系的巨大影响。后来的2008年市场再次重申了这一点。

　　书中关于监管的理解和观点建议以及一些实际问题思考，以我无法做出评价，只是认真学习了。

　　《十年轮回 第三版》读后感(二)：要观察世界，仅从西方的视角出发远远不够

　　花了一周的时间，拜读了沈教授的十年轮回一书。因为时间有限，重点看了前十六章，跟随作者一起从亚洲人的视角出发，重新感受了一遭亚洲金融危机。

　　以下是我觉得给我带来启发的一些观点，部分语句结合了自己的理解。

　　1.关于经济学的反思

　　目前主流的经济学虽然在不断发展，但是其对于经济现象的理解基本都是建立在一系列前提假设上的，如理性人、充分竞争等，但是世界是丰富多彩、随时变化的，经济学的解释太过于简单僵硬，而且没有能力预测到全球金融危机的发生，也没有能力解决危机。同样也无法解释中国的崛起。

　　2.关于亚洲经济增长

　　日本的经济史学家把亚洲经济增长过程用大雁理论来描述。领头雁日本完成工业化后，把劳动密集型工业剥离给亚洲四小龙，而后给四小虎，最后是中国，这些国家和地区在亚洲形成了全球供应链供应商品和服务给西方。该模式以制造业和出口为先导，金融系统沦为相关产业的配合服务部门，发展的非常羸弱且不健康。

　　而目前来看，我国已经初步依靠承接的劳动密集型工业完成了工业化，相关的产业正在剥离给越南、缅甸等相对落后的国家。而经过我国入市及对银行系统的改造，银行治理机制已经得到很大提升。

　　3.亚洲金融危机爆发的原因

　　日本在20世纪80年代末因美日贸易争端被迫签订广场协议后，日元大幅升值，导致国际收支出现泡沫，出现严重的通货紧缩。为了解决上述问题，日本向东亚输出大量的资本，转移了大量的生产，资产泡沫后在国内更是采取了长期的低利率政策。1995年后，日本经济开始出现问题，银行系统危机爆发，日元开始贬值。日本开始大幅减少对亚洲其他国家的贷款，再加上日元利差交易在泰铢贬值后回落，亚洲发生了挤兑银行的风潮，各国的汇率成为对冲基金的攻击目标，引发空前的亚洲金融危机。

　　亚洲各国在发生金融危机前，普遍存在房地产、股票市场泡沫严重，银行系统脆弱，政府治理能力不足等问题，给对冲基金提供了做空的机会。

　　4.关于IMF

　　作者从东方人的角度出发，对于西方世界在亚洲金融危机的表现颇有微词，对于IMF等机构的决策建议和运行机制都存在疑问。

　　最后，作者写的这本书确实很有深度，希望以后再重读几遍。

　　《十年轮回 第三版》读后感(三)：危机的根源到底在哪里

　　最近读了《十年轮回》，该书对97亚洲金融危机的解释甚是详尽, 可每一位读过此书的读者可能都会思考一个问题：东南亚危机的根源究竟在哪里？ 虽然很多人尝试用08年美国金融危机与东南亚危机作对比，但我一直觉得美国的危机和其他国家的危机完全不具有可比性。因为美元是国际货币，其央行才最接近“无限印钞”的能力。所以美国在处理危机的措施也简单直接：我就是注入流动性！ 可当别的国家出现流动性问题的时候，也可以学习美国注入海量流动性么？这就是97年东南亚金融危机时各国遇到的困惑。通过《十年轮回》一书中的描述，参照泰国，韩国，印尼，马来西亚以及香港的危机过程，我们不难获得可能导致危机的可能包括如下因素： 贸易赤字+财政赤字：东盟各国当时大多国家有部分部分财政赤字以及贸易赤字，但大部分并未达到国际警戒线，香港甚至连贸易赤字以及财政赤字都没有。 日元/美元的国际货币之争：日本当年从签下广场协定一直在进行对外货币投资，很多机构在进行利差进行套利。而东南亚各国为了巩固出口，都是和美元进行绑定的。在95年开始，日元相对美元大幅贬值，这时候之前进行利差交易的行为将会减少，日元资本回流日本本土，导致东南亚各国流动性迅速流失。 对冲基金：名头最盛的莫过于索罗斯了，泰国领导人也曾在公开场合斥责索罗斯，将东南亚金融危机的大部分原因归咎于他们。 货币自由流动：很多人们分析货币自由流动也是使得机构能够将东南亚各国做空的一个重要原因。也的确，中国大陆那时候对货币流动进行较为严格的管控，也的确因此躲过一劫。 资产泡沫：资产与货币的非线性关系无疑是催生这一悲剧的原因之一。但资产泡沫无处不在，为何只有东南亚出现了金融危机呢？ 汇率：索罗斯等对冲基金对这次危机的解释是，他们看到了东盟各国的汇率被高估，所以在汇率下跌前半年就借入了该国货币并对换美元，而不是在危机发生的过程中。 中国的崛起：中国具有更加勤奋的人民，更加廉价的劳动力，众多产业开始向中国转移，导致东盟各国竞争力下降。 IMF：我个人感觉最坑爹莫过于IMF。我看完此书之后对IMF到底是不是一个非营利性机构产生了深深的怀疑。 分利联盟：还有一些观点称一国的分利（利益）集团过大会导致阶级固化，分配不均，最终大众的投入与收益比例逐步萎缩，导致民众工作积极性下降。 这样的原因如果继续列举还有很多，而且每一点都能说得通，每一点解释起来都有道理。人类真的好神奇，现有的理论对类似东南亚危机这种已经发生的事情都无法得到一个公认、清晰的原因，那么我们又怎么能够相信这些理论能够帮助我们预测未来呢？ ==泡沫破裂 & 外储与挤兑== 我理解的一个国家的经济危机发生的过程： 东南亚各国危机前都是实行：固定汇率+资本自由流动。而他们最终面临的问题都是央行被挤兑。可央行究竟为什么被挤兑了呢？ 假设某国A央行是一个诚实经营的央行，也就是其发行的全部货币都以外储为担保。如果A国有1w美元外汇储备，A国将其汇率固定在5:1，那么A国央行就可以发行5w A币。理论上，任何一个A币的背后都有美元做担保，那么这样的央行真的可以确保不被挤兑么？ 这里忽略了两个问题： - 银行的货币乘数效应 即使20%的准备金率，银行理论上也可以放出5倍的货币。外储只与一倍货币等值，现在有五倍的货币在市场上，一旦大众信心崩塌，一起用本币换外储，显然是可以把外储换光的。 - 资产泡沫问题 如果A国只有一种商品就是饮用水，而且别的国家也需要进口A国的饮用水。A国的资产泡沫问题会很轻。因为这时候其商品（饮用水）构成的总价值与货币基本成线性关系。如果一瓶水1块钱，1亿瓶水也就是1亿块。这时候，即使所有的五倍货币都去换外储了，持有商品的人完全可以出口这些商品（应用水）再把外储换回来。兜兜转转，外储总量还是不会变，没有人可以挤兑央行。 但如果A国再允许房地产，股票的资产的交易，情况就会变得大不一样了。因为这些投机性资产的总价值和货币的投入量呈现非线性关系。且该关系非常受到人们预期的影响。如果一部分风险资产在泡沫顶端兑换了流动性，再用流动性兑换外储，逃离这个国家。最终就总会有一部分人资不抵债。因为在资产泡沫顶部和底部，资产的价格差异是巨大的。在泡沫破裂时，资产价格大幅回落，众多资本出现资不抵债的情况。这时，剩下的资产为了保值会竞相兑换流动性。而兑换流动性之后很快发现本币保值能力不如外币，进而所有的资产竞相兑换外储。 举个例子，中国的房子，按现在北京平均8W一平，人均20平住宅计算，每个人的住宅面积价值160W rmb，外储3W亿美元，只要1千多万的北京人卖掉房子兑换美元，就可以换光外储。可北京的常住人口有2千万...... ==做空的方式== 一些人正是看到东南亚各国存在固定汇率+资本自由流动才开始做空。其手段正是利用了资产泡沫和人们的心理周期作用。他们先在股票市场借得股票，抛售后兑换本币，而后直接将本币兑换其国家对应外储。待群众跟风抛售股票兑换外储后，再用贬低的汇率用兑换回本币，再用本币用极低的价格购买狂跌之后的股票进行偿还最初借入的股票。 所以他们赚了两部分钱，一部分是股市跌去的百分比，另一部分是汇率下挫的百分比，且二者是乘积的结果。所以他们自然赚的盆满钵满。 ==我国的现状== 中国的领导层是很精明的，尤其是眼见97东南亚金融危机，所以我们从根本上堵死了97金融危机的各种口子，做空中国股市的工具大部分被控制，而且也一直在对资本的流动进行了限制。但这一切就完美了？ 正如反脆弱谈及的，如果允许在错误之初就进行处理，或许可以让我们避免更大的错误。一直在充气的气球，不会因为在漏气的地方打上补丁就不会爆裂，相反，只是有可能爆裂的更猛烈而已。 ==随想.1== 任何一个国家或者组织，其实面临了很多约束条件，这些约束可能包括地域环境，政治格局，军事力量，产业结构，科技实力等等。而国家就在这些约束之间辗转腾挪，谋求发展，并做出自己的最优选择。 但每个国家辗转腾挪的能力也是不一样的，因为每个国家的权力的集中度不一样。权力集中度比较高的国家，比如78年的中国，比如战后日本，可以为了一个目的调用国家内部大量资源，因此其腾挪的能力更强。而如果一个国家内部的利益集团较多，协调各方利益也就变得越来越困难。国家腾挪的能力也会相应的变差。 腾挪的能力强一定是好事么？战后日本就给世人一个显著的例子，战后在1940体制下，日本的大藏省和通产省开始了重工业优先发展战略，一批实力强劲的日本企业崛起了。可腾挪的能力强也代表着修正错误的能力强么？那要看谁定义了对错，正如君主制无法解决一个好皇帝的问题，腾挪能力强的国家怎么保证国家一直走在一条正确的轨迹上？如果错了，谁有能力纠正它？ ==随想.2== 东南亚各国大多依靠出口拉动经济发展。可大家都忽略了一个问题：如果每个国家都大量出口，控制进口，所以每个国家都在做贸易顺差国，这个事情可能么？没有贸易逆差国，其他国家净出口的东西卖给谁了？是的，谁是国际货币，谁就能做贸易逆差国。美元是如何从战后替代英镑，借助黄金只手变成国际货币的过程很值得探讨，可以另写一章，此处不做复述。 所以当下这么多人对中美贸易战议论纷纷，其实结果很明显，结果是必然朝着不利于中国的方向发展。因为既然是贸易，就有买有卖，各个国家都想卖东西，只有美国会买东西，你觉得谁的议价能力强？所以不用想，约谈约糟糕。 现在想来当初日本当初顺坡下驴的搞广场协定也是有道理的：你想让我货币升值，打击我出口？我就走日元国际化，把日元投向东南亚。当然，最后显然是失败了。

　　《十年轮回 第三版》读后感(四)：当年往事--忆98金融危机

　　这是曾做过香港证监会主席的马来西亚籍沈联涛从监管者的角度对98年金融危机发生前后以及次贷危机进行一次系统的分析。

　　传统经济学的问题在于，试图将复杂的人类社会系统简化成单纯的、机械的线性模型。只要新兴市场一出问题，理论家们便归咎于政策缺陷及监管不力，从来不批评糟糕的理论及无脑的政策建议。但是当那些最富裕国度里最强大、最先进、最复杂且处于最专业监管者监督之下的金融市场同样发生问题时，这肯定不只是人的纰漏，而一定是基本理论出了问题。

　　因为经济学不能脱离政治、气候变化、地理、技术以及其他因素而独立存在。发生在一条时间轴上的事件是依赖过去而存在的。过去塑造了现在，过去和现在将塑造未来，但这并不是线性的。市场的功能就是进行贸易，交换想法、商品和服务。

　　成功的市场都具有三个特征：保护产权、降低交易成本和提高透明度。金融市场是交易货币、产权、证券和金融衍生品的紧密相扣的网络。 所有治理的主要问题是统治者的利益和官员的利益不一致，这是构成委托-代理问题的最早表现。所有机构（人类组织）都有八个共同的组成要素：价值观、信息、激励手段、标准、结构、流程、规则和产权。

　　擅长于发展的东亚国家却不擅长于解释成功的原因。亚洲奇迹的产生恰恰是因为政府大量介入到经济中来，并且帮助还没有市场的地方建立市场。现在亚洲的经济基础是最强大的，但是大大低估了市场的威力和经济潜在的脆弱性。亚洲危机的根源在于杠杆作用过度和监管套利。

　　日本根据世界经济形势制定了V字形飞行的雁行模式，用以描绘亚洲在世界制造业中形成强势的途径。同时，日本实行官员退休挂职制，但投机高手与银行家及官员勾结所产生的后果是令人沉痛的。或者说，亚洲金融危机是日本资产泡沫后遗症引起的。

　　泰国危机的主要教训就是应该避免资产泡沫。韩国危机的最大教训是，强大的工业基础不足以保证稳定的增长。一个国家若要保持稳定增长，必须要有先进的金融系统作支撑，必须要有健全的风险管理和治理机制。

　　韩国的经历表明，金融系统的崩溃可以重创实体经济。马来西亚相对健康的基本面背后，脆弱性正在显现，主要表现在：过热的国内经济；短期外国资本大量涌入，使资产泡沫不断膨胀；以及长期的经常账户逆差。后来，马来西亚将货币兑换机制完全按照中国的模式制定。印尼危机生动地证明了，富国和穷国的主要区别是治理的质量。

　　为什么与美元挂钩的香港经济没有像其他遭到危机打击的亚洲国家那样崩溃呢？就在于香港银行业的实力和公司的债务水平低。香港的经验得到两个教训：采取预防性措施应当是‘越早越好’，而‘问题总是比预期的糟’；在危机时期，最大胆的举措反而可能风险最小。

　　金融危机中，中国的经济安然无恙：中国资本账户的封闭；中国采取谨慎的对外金融政策。亚洲危机好像一出戏剧，可以指责演员（亚洲人与外国人）水平不高，舞台搭建得不好（国内结构薄弱与国际结构有缺陷），或者剧本太差（蹩脚的国内政策与错误的国际解决方案）。

　　但其实，危机是人类恣意妄为的自然结果。2007年人们对大量的资本流动、不适当的汇率、过度的流动性和杠杆作用、贪婪的银行家、对冲基金和不充分的监管提出质疑。

　　历史是人类生生不息的活动的年表。繁荣和破产，有序和无序，记忆和失忆，周而复始，循环不已。没有一次危机与前一次相同，但是有一些可以应用的普遍原则，忘记这一点就会自担风险。美国银行系统陷入不堪一击的境地，是全球高度流动性、宽松的货币政策、随意的金融监管和金融工程等因素混合造成的，结果出现了更高级别的金融衍生品危机。

　　作为一个经济发展机构，世界银行的怪现象之一是它反常地宣扬自由市场，但是在前沿阵地上几乎看不到具有金融市场丰富经验的专家。这并不是说该行缺乏实力雄厚的市场专家，来管理世界银行自己的流动性和投资，而是这些专家并不处于主导世界银行制定政策的理论家核心圈内。许多人乐于在自己的专业领域埋头工作，而不愿在华盛顿同官僚政府去较劲。但这样子的努力似乎常常会相互抵销，结果美好的理想实施起来软弱无力，甚至惰性很大。

　　世界银行整体力量不够强的简单原因在于，大批官员带着一种总是很难改变的正统观念去工作。布雷顿森林组织的激励机制使许多经济学家把政策看作为目的的本身，花费大量时间琢磨制定正确的政策，忘记了实际上行得通的政策才是最好的政策。而且，由于没有正确的体制框架，许多理想的政策根本是一纸空文，或者至少执行的结果是可悲的。

　　苏联的崩溃和恶性通胀证明了自由市场教条在缺乏经验的决策者及其顾问那里是不负责任和危险的，因为他们忘记了仅仅在体制有效的情况下，政策才能奏效。体制结构的改革不容易，因为谁都不喜欢裁员，更遑论官员间的内部争斗、腐败的消除以及同强大的既得利益集团对抗。必须处理日常问题的政府官员由于相信市场这只无形之手的作用，往往制定出内在消极的战略。思想的封闭成为对改革的最大威胁。

　　在华盛顿，认为亚洲危机是进一步走向民主化和自由市场的机会的观点仍大行其道。这不仅仅是文明的冲突，也是国家主导的思维方式和无拘无束的金融市场之间的冲突。不同的解决方案来自不同的世界观，而其结果则有着深远的影响。西方的经济发展方法想当然地把西方整个体制结构看作是对人类普遍适用的自然秩序。民主、普通法上的财产权、孟德斯鸠倡导的行政、立法和司法三权相制衡，以及个人自由等全部基础都是人类社会的乌托邦理想。

　　但中国回答是，转变总是需要加以时日的，政治改革将伴随经济改革逐渐到来。确保社会的基本经济需要（包括社会稳定在内）必须优先于其他一切考虑。金融危机通常要经历五个阶段：替代、货币扩张、过度交易、资金抽回及信用丧失。最大的损失也许是金融危机给亚洲所造成的社会困境。凯恩斯清楚，在复杂的市场中，流动性和估值取决于迅速变化的预期。对个体而言，投资的流动性取决于对近期稳定性的信心，但预期的变化可以让市场流动性迅速消失。风险管理模型远未分散风险，而是集中了风险。在名利的篝火里，投资银行家挖空心思地追逐利润（工资、金融、知识、监管套利），最终却烧掉了自己的名誉。

　　对危机的预防都是采用自下而上的方式，即试图找到构成国际金融系统的三个主要支柱的弱点：金融机构、市场和支持性基础设施。监管者和受监管者之间的矛盾是利益合作和冲突之间的矛盾。鉴于监管者和被监管者之间进行着一场动态的、往复的和渐进的博弈，结果既不理想，也没有什么可乐观的地方，这是毫不令人惊讶的。

　　当金融监管机构高调采取强硬措施并对不审慎的行为提出警告时，市场参与者是会注意的。政策制定者不能认为制度环境是理所当然的，也不能低估现实世界中所有改革者和监管者都要面对的实际情况、既得利益、瓶颈和限制因素。

　　一个国家的国内经济必须在设计上能够抵御来自内部和外部的冲击，而最危险的冲击应该是没有见过、没有经历过也无法预知的。在总结时，必须检查战略、优先次序、激励、标准化、结构化、流程设计与激励是如何在合适的背景下进行的。

　　现在没有一个国家能够执行独立的货币政策而不用实施某种汇率管制，因为大量的利差交易将从任何把提高利率作为货币政策内容之一的尝试中获取利差。大部分发展是以牺牲环境以及退休和社会保障资金不足为代价才得到的。

　　随着亚洲各经济体的成熟以及社会繁荣和前景更加以中产阶级为本，对开放、透明度、环境保护的可持续性、服务质量和社会选择的需求变得更加多样和复杂。

　　亚洲如何全球化以及亚洲如何影响世界将肯定会引起竞争和合作的力量之间的相互作用，并决定世界走向和平还是战争。这些力量的互动在很大程度上也需要依靠政治、企业、社会，甚至宗教等各个界别杰出的领导层，他们可以在结构和思想上引发必要的变革，使世界成为更安全、更健康、更繁荣和更公正的居住地。

　　《十年轮回 第三版》读后感(五)：亚洲经济与金融大格局

　　作者曾经任职于国际金融机构，对亚洲的经济和金融架构有非常深入的理解。就监管者而言，他对市场提出监管方案之前，已经对金融市场的弊端和缺点非常了解。这是他的思想的基础。不管他的观点是否正确或者对市场能有效监管，单就对市场的理解就值得学习。

　　亚洲经济已经加入全球化。美国是全球经济的发动机，而战后日本是美国最大的贸易伙伴，所以日本成为了第二大经济体。而日本位于亚洲，自然它就成为了亚洲经济的领头养，以“雁行理论”来形容亚洲经济的崛起非常贴切。日本经济给日本金融带来了流动性，通过产业链传递出来到亚洲各国，带动了亚洲的经济繁荣。而日本金融出现危机后，自然也就传递到了各国。但是，由于各国的金融市场的管理理念和政策不同，导致对金融危机的处理方式各有差异，这也正好可以进行对比成功和失败的案例，对金融的复杂系统有了更深入的理解。市场虽然不可战胜，但可以理解他，应对他。

　　美国08年金融危机的处理和恢复时间都比前一次要好，说明美国已经掌握了一些危机自救的方法和经验。而亚洲就不同了，没有经受过危机，也就没有对危机处理的办法。

　　书中说到了马来西亚和印尼对亚洲金融危机的处理。改变了我对这两个国家的平常的认识。他们的金融技术不低。

　　2019-11-19

　　原文：他们不理解，当日元开始疲软时，竟会碰到双重的麻烦。贸易账户突然出现赤字，资产负债表已经不起折腾。新兴市场不得不听命于双重错配，短期借入债务，长期投资外汇以及借外汇来投资本国货币。大量资本的流入造成股票市场和房地产市场的繁荣，国内银行的贷款也是这种繁荣的催化剂。1995年资本流向的逆转使金融系统资金日益干枯，并破坏了本国货币与美元的软挂钩。脆弱的金融系统崩溃了，亚洲这些经济体陷入一片混乱。这是一场没有最后贷款者的金融危机和货币危机。美元对日元先升值尔后迅速贬值时，供应链急剧扩张，终至断裂。

　　想法：

　　2019-11-19

　　原文：日本经济增长模式在本质上是双重经济结构。2000年，麦肯锡咨询公司对日本经济的一份研究报告表明，日本的最佳产业——汽车、钢铁、机床和消费类电子产品只占GDP 10%，但是其生产率比全球竞争者高20%。对比之下，日本国内生产和服务的非出口部门的贡献率占GDP 90%，但是这些部门的生产率却比美国低63%。

　　想法：

　　2019-11-19

　　原文：雁行方式：亚洲转变成为世界制造业中心

　　想法：

　　2019-11-19

　　原文：按V字形飞行的雁阵模式是日本经济学家赤松要（Kanane Akamatsu）和其他人一起设计出来的，用来描述模仿、学习、生产和出口的一种发展模式。赤松要关于雁行方式的想法经历了三个转变时期。20世纪30年代是第一个时期，涉及从进口替代向为出口而生产转变的过程。后来在第二个时期，他用这个模式描述产业之间通过比较优势的转移实现一体化。第三个也是最后一个时期在20世纪80年代，赤松要阐述亚洲发展的各个阶段，说明亚洲国家如何在发展道路上追随日本，大来佐武郎（Saburo Okita）等人在20世纪80年代曾对这个观点做了广泛宣传。 在我看来，雁行方式直观形象并生动地描绘了亚洲在世界制造业中形成强势的途径。1970年，亚洲制造业产出仅占世界16%。经过迅速的发展，大约40年后，到了2006年，该地区制造业产出已占世界36%了。

　　想法：

　　2019-11-19

　　原文：第一，从宏观层面上说，雁行方式形象地描述了亚洲的经济增长先是仿效成功的领导者，最后形成亚洲的全球供应链。在V字形飞行模式中，领头雁是日本，后面紧跟的是中国香港、中国台湾、新加坡和韩国这“四小龙”经济体，再后面是东盟的印度尼西亚、马来西亚、菲律宾和泰国“四小虎”经济体，最后一批是中国和越南，中国昂首阔步，成为仅落后于日本的一只领头雁。维系V字形雁阵的主要纽带是，鉴于生产成本上涨、土地匮乏、污染代价高昂和开拓市场份额的愿望，经济上领头的国家乐于支持把生产转移到跟随国去。

　　想法：

　　2019-11-19

　　原文：第二，从微观层面上说，雁行方式也形象地说明了亚洲的全球供应链发生着演变，当领头国提升了增值链时，它就把附加值低的产业放手给跟随国，当后者变得比较先进和繁荣时，又把附加值低的产业往下传。

　　想法：

　　2019-11-19

　　原文：技术进步已经完全改变了全球供应链。首先，产品与零部件的生产和工艺标准化，使日本工程师能够通过降低交易成本、适时控制库存和凭订单生产交货来提高规模经济效益。其次，由于互联网的问世，产品可外包给生产效率最高的厂家去进行。这样就形成了一条全球供应链，基本上位于亚洲，但是原料供应、思想和设计来源于全球范围，并且受日本和美国跨国公司的主宰。通过分公司、子公司和相关公司彼此相联的网络开展运营，并与地区性合伙者和供应商合作，日美跨国公司也许在全球贸易中占45%左右的份额。

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　　2019-11-19

　　原文：全球网络的问世对国际贸易产生了巨大的影响。1970年到2007年间，世界贸易值显著增加，从大约6500亿美元增加到28万亿美元左右。世界贸易平均年增长率已是世界GDP的两倍左右。与此同时，亚洲内部贸易也翻了一番，从1970年占该地区全部贸易四分之一到2006年占二分之一左右，贸易一体化的发展超越了东盟的范围。中国还成为亚洲对西方贸易和产品向西方再出口的总汇。2007年，中国对美国的贸易顺差净额为1632亿美元，与欧盟的贸易顺差净额为1320亿美元，但是它与以下几个国家的贸易都有逆差：韩国（净逆差为479亿美元）、日本（净逆差为318亿美元）、东盟（净逆差为141亿美元）、澳大利亚（净逆差为78亿美元）。

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　　2019-11-19

　　原文：1999年，日本最著名的财经领域思想家之一、前大藏省副大臣行天丰雄从东亚危机中得出两条重要的教训：“第一，我们需要一个应急融资机制来对付金融危机的发生。第二，我们需要在更大程度上保持主要交易货币汇率的稳定。”

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　　2019-11-19

　　原文：一条供应链，两种货币标准

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　　2019-11-19

　　原文：1997～1998年的亚洲危机突出地显示了随同亚洲全球供应链一起应运而生的网络经济如同一把锋利的双刃剑。虽然在亚洲全球供应链中运作的网络促使亚洲地区成长并繁荣起来，但是这种结构的背后隐藏着一个根本性的缺陷——一条供应链有美元和日元两种货币标准。工程师就懂得，如果采用两种相互矛盾的标准，工程系统是无法很好运转的。事实上，亚洲全球供应链的基本弱点过去在于，而今在某些方面仍然在于它按两种对立的标准在运营。

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　　2019-11-19

　　原文：这些巨大的金额说明活络的投资者利用利差交易把资本从日本和其他发达国家推向新兴市场是多么有利可图。来自发达市场的投资者从新兴市场证券多样化和日本泡沫消失后通货紧缩的政策错误中得到了好处。因此资本从日本流向其亚洲邻国，与这些国家发展中的市场魅力结合起来，导致亚洲也产生经济泡沫。当然，如果亚洲市场对“双重错配”不犯根本性的风险管理错误，那么这种泡沫就不会产生。换句话说，亚洲市场是日元利差交易的另一种局面——既有“短期借入，长期投资”的错配，也有“借外汇（美元或日元），投资本国货币”的错配。有坏的贷款人，也有坏的借款人。

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　　2019-11-19

　　原文：人的思想像一把伞——打开时最能出真知灼见。 ——德国建筑师瓦尔特·格罗皮乌斯（Walter Gropius）

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　　2019-11-19

　　原文：马来人有句老话：“大象打架时，马来鼷鹿遭到踩踏。”这话类似于非洲的一个谚语：“大象争斗，小草遭殃。”但是爱挑剔挖苦的人还会说，大象做爱时，小草同样挨踩遭压。

　　想法：

　　2019-11-19

　　原文：常驻香港的著名市场分析家马克·费伯（Marc Faber）非常形象地解释过宏观经济状况、货币和金融市场，他认为不妨把世界货币看作盛在一只半球形大缸（如同一个没有底座的饭碗）里的水，这只缸放在代表世界市场的场地上。世界储蓄就在这只缸里，中央银行控制着让流动性（货币储蓄）流出的阀门。世界投资者像大象一样推动着水缸的不同侧面。如果水缸倾斜了，水流了出来；在水流到的地方，市场行情看涨，而在水流不到的地方，地面是干的，市场行情看跌。如果许多水溅落到一个地方，这个地方就可能产生泡沫。如果有一天，投资者跑到其他地方去挣钱，那么其他地方市场行情看涨，旧的泡沫将因缺乏流动性而破灭。

　　想法：

　　2019-11-19

　　原文：庞大的政府机构、跨国企业、银行和基金经理像大象推缸一样，始终从各个方向推动市场，小市场和小投资者像小草或马来鼷鹿受大象影响一样，随全球流动性流入或流出而繁荣或衰退。全球市场也是食物链。当最大的象掉进或踩进水塘时，对大象来说不过激起小小的波浪，可是对于在水塘附近觅食的小动物来说，这波浪就成为海啸了。

　　想法：

　　2019-11-20

　　原文：当市场处于经济繁荣期，人们沉浸于泡沫的狂欢时，没有人希望中央银行或其他机构把宾治盆拿走或将宴会搞砸。但等到盛筵结束时，大家都希望中央银行采取行动以减缓痛苦。然而，世上没有免费的午餐。制度和政策的疏忽，在需要果断行动时的犹豫不决，其代价就是金融危机和痛苦。

　　想法：

　　2019-11-20

　　原文：在韩国的经济发展模式中，指导性信贷或“政策贷款”厥功至伟。和日本的主银行制度一样，在韩国，政府指定一家银行对使用这些贷款的银行进行监管。有了政府的许可和暗中支持，银行对大型工业项目的资助是不遗余力的。结果，“这些财团做了本来不能做的业务，承担了本来承担不起的金融风险。不少大的赌注赌赢了，韩国经济也因此快速增长。” 这些做法产生的总的效果就是整个韩国成了高度杠杆化的一家大公司。在1997年底，私人部门信贷占GDP的121%（表7.3），韩国最大的30家公司负债权益比率（debt-to-equity ratio）平均是519%，这和日本的193%、美国的154%以及中国台湾的86%形成了鲜明对比。尽管新增政策性贷款占新增贷款总额的比例从20世纪70年代的100%高点逐渐降至80年代的60%～80%，但在亚洲危机前，政策性贷款仍然十分引人注目，占新增信贷的15%。事实上，直到1992年，政策性贷款仍占银行总资产的30%

　　282。

　　想法：

　　2019-11-20

　　原文：两位领导人在应对金融危机时不同的决策思维是很有启发性的。他们的选择都反映了亚洲人的内部矛盾。其中之一是亚洲人有向内寻找答案以解决外部问题的传统。另一个则是将我们无法控制的全球化的问题归咎于其他人，尤其是归咎于外国人。这不仅仅是文明的冲突，也是国家主导的思维方式和无拘无束的金融市场之间的冲突。不同的解决方案来自不同的世界观，而其结果则有着深远的影响。

　　想法：

　　2019-11-20

　　原文：就韩国而言，韩国人用了30年的时间才将国家经济建设成亚洲危机前的样子。然而，仅在1996～1997年的一年时间里，韩元就贬值50%，韩国股市市值损失约为972亿美元，约占总市值的70%，这相当于GDP的18%左右。在1997～1998年间，韩国GDP又萎缩了约1800亿美元，人均GDP减少了约3900美元。从1996年到1998年，总值274亿美元的外国资本从韩国撤出，约占韩国GDP的6%。1996年，韩国的资本流入是240亿美元，然而1998年，韩国的资本流出达到了340亿美元。

　　想法：

　　2019-11-20

　　原文：为什么港元与美元挂钩，而不是与日元挂钩呢？首先，美国是重要的贸易伙伴，并且拥有居主导地位的储备货币。其次，倘若与日元挂钩，则意味着港元将会与日元同样波动。 外汇投机的办法其实很简单——你只要借入本地货币，然后在远期市场上卖出。如果当地股票市场上有期货市场，那么炒汇更加容易，因为你可以在股票市场上做空的同时，在货币市场上做空。这就是所谓双重操作，在亚洲危机时期的香港很盛行。

　　想法：

　　2019-11-20

　　原文：从投机者的角度来看，港元与美元挂钩是进行双重操作的最理想体制。好挑剔挖苦的人会说，在扑克牌游戏中，潜在的最大输家是拥有最多筹码的玩家。在1997年底，香港正是世界上最大的外汇储备拥有者之一，总额高达928亿美元。

　　想法：

　　2019-11-20

　　原文：正如历史学家黄仁宇所说的：“当世界进入现代化时，大多数经受着内外部压力的国家需要自我改革，用一套以贸易为基础的新规则去替代以农业时代经验为基础的治理模式。”亚洲危机之所以发生，就因为亚洲各国没能管理好全球化带来的风险。亚洲从全球化中获益匪浅，但也应该对全球化的风险有更多的认识，正如全球社会应该对亚洲的风险有更多的了解一样。一个国家把自己的危机都归咎于外部世界是不正确的。

　　想法：

　　2019-11-20

　　原文：因为缺乏共同的房价指数，遭受危机的亚洲国家在房地产方面的财富损失更是难以估计。国际货币基金组织的评估

　　484表明，香港的房价从其高峰开始大致跌了三分之二，泰国跌了一半，马来西亚跌了三分之一，只有韩国的跌幅不太大。在印度尼西亚，要是按当地货币计算，其实地价还是上涨的，因为土地是唯一可以对冲通货膨胀的手段，而且它是难以兑现的抵押品。

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：事实上，监管中的“黑洞”源自银行和客户双边的场外交易市场。最大、最成功的场外交易市场是外汇市场。场外交易市场的优势在于，它对包括监管者在内的外部人来说是不透明的，但如果人们对产品十分熟悉，那么场外交易市场可以有很高的流动性。

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：这种“发起分散”的银行模式加上场外交易市场形成了太平洋资产管理公司基金经理比尔·格罗斯

　　526所谓的“影子银行系统”（图13.2）。纽约联邦储备银行行长蒂姆·盖特纳

　　527估计这种动态的影子银行系统规模可以达到10.5万亿美元，包括4万亿美元的大型投资银行资产，2.5万亿美元的隔夜再回购协议，2.2万亿美元的结构性投资工具，以及1.8万亿美元的对冲基金资产。要知道，传统美国银行系统的资产也不过是10万亿美元。

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：有两个原因使影子银行系统很危险。首先，如果系统内一半的资产是在金融监管者的视野之外，他对发生的事情一无所知，那么他很难板着面孔声称要维护金融稳定。其次，激励机制决定了市场参与者喜欢将交易从监管地带转移至影子地带，因为影子地带可以提供欺诈和其他灰色交易的机会。

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：因为这些市场主要是双边交易的，因此场外交易市场的运行基础是复杂的保证金或抵押协议。在每一笔衍生品交易中，一级交易商要求交易对手提供保证金、抵押和按金以避开信用或市场风险。在一个风险溢价和波动性都在收窄的上升市场中，对抵押的要求也越来越少，于是流动性也周期性地增加。换言之，流动性产生了流动性；这是经典的网络效应。

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：不幸的是，事情也可以倒转过来。如果波动性增加，人们就会要求增加保证金和卖出资产以兑现流动性，于是流动性会迅速恶化。这是因为对方不得不卖出资产以满足保证金的要求。很有可能的是，他的最好的资产已经抵押给一级交易商了。这样，将次要和缺少流动性的资产卖出会扩大风险溢价，从而招致进一步的保证金要求。随着卖出越来越频繁，根据市场价格对这些抵押凭证所作的结算会让凭证持有人不断产生新的损失。

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：明斯基金融不稳定性假设：“稳定带来不稳定”

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：简而言之，金融工程建造的市场犹如沙滩城堡或庞氏骗局。只有在价格不断上涨或有新的投资者将流动性带到市场时，一切才得以维系。一旦情绪转变，系统就会崩溃。为了解此点，我们需要回到凯恩斯的另一名弟子海曼·明斯基（Hyman Minsky）那里。

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：明斯基的金融不稳定性假设认为，在经济繁荣时期，金融结构将从强健变得脆弱。这一假设是建立在债务融资的盈利性上的，给定的条件是强健的金融结构中利率的期限和风险等级结构，以及当投机性和庞氏融资单位被迫“卖出头寸以获得头寸”

　　534时资产价值崩溃的方式。 换言之，风险价值、流动性和价格的长期稳定会引诱市场参与者使用越来越高的杠杆率，直到系统变得毫无稳定性可言。 对于以经济物理学家的最新作品和金融市场模型为准绳的经济学家而言

　　535，金融市场不是稳定的、回复均衡的系统，而是一个动态的、变化的、不断调整的生态系统，有着周期性的不稳定。道恩·法莫尔（J.Doyne Farmer）就金融市场的动原基础模型所做的开拓性研究表明，明斯基的名言“稳定带来不稳定”可能是正确的。法莫尔的市场模型考察了四种类型的动原，即价值投资者、技术型交易者、流动性交易者和做市商，并使用了传统经济假设（如随机漫步行为）

　　536。法莫尔在相当长的时间内重复了以动原为基础的行为，发现最初的市场行为正如传统经济学所预测的那样：价格趋同，询价和报价的差距缩小。 在某个时间点上，当市场变得非常稳定时，交易者开始不断加大交易量和赌注，“市场看上去好像在迅速接近完美效率。但是接下来，波动性突然爆炸，价格开始变得混乱。事情是这样的：随着技术型交易者变得更有钱，他们的交易变得更大，而交易量的变动开始对价格产生影响。这些变动为其他的技术型交易者提供了机会，他们试图从同行创造的模式中套利——当技术型交易员结束从季节性交易者那里获取午餐后，他们就开始彼此争食了！”

　　537 法莫尔的结论似乎可以说明2004～2005年后全球市场的经历：全球信用风险和债券/股票利差缩小，波动性下降。世界各国的中央银行官员和监管者将此归因于利差风险领域的金融创新，但他们忘了随着量化交易员开始利用杠杆加大赌注，风险事实上是在不断累积的。

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：康达尼（Khandani）和罗（Lo）最近研究了集合量化交易行为的影响

　　538。他们研究了2007年8月6日那一周发生的事情。那时大量的量化多/空股权对冲基金出现了前所未有的损失。他们认为损失是由一个或多个大型组合投资产品的快速平仓造成的，而这造成了越来越大的市场变动。这表明对冲基金行业的系统性风险可能在近些年增大了。这表明量化交易在互相强化并不断加大交易量之后，可能产生了容易波动的交易并造成了系统性影响。这符合法莫尔和明斯基假设预测的市场模式，即（长时期的）稳定会带来不稳定。

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：我们在前面已经讲过，整个金融工程世界的基础是风险管理作为科学横空出世。当今最敏锐的风险管理观察家阿维纳什·博沙德（Avinash Persaud）教授

　　542一针见血地指出，不少用于衡量和控制风险的马科维兹模型（如风险价值模型）都有个简单的假设，当一个人在市场中卖出或买入时，他是唯一一个这么做的人。事实上，当大家都有同样的信息或同样的模型时，一个人的买卖都是和群体一道进行的。换言之，“这些模型远未分散风险，而是集中了风险”。

　　想法：

　　2019-11-21

　　原文：此外，市场认为风险可以转移到长期持有者手中，如持有证券化债务的养老基金和保险基金。不幸的是，对冲基金和短期交易者都不是风险吸收者，而是风险交易者，它们持有大量的ABS债券。养老基金和保险基金也是与时俱进的，也开始使用带有对冲工具的量化投资模型，其交易眼光同样越来越短浅。这样，价格波动一旦出现加剧的趋势，所有人都开始出售“糟糕的半克朗ABS”以止损，而这种一致的行为导致拥挤交易、更剧烈的波动和恶化的市场流动性。

　　想法：