《投资最重要的三个问题》是一本由肯•费雪 / 劳拉•霍夫曼斯 / 珍妮弗•周著作，中信出版社出版的精装图书，本书定价：68，页数：376，特精心从网络上整理的一些读者的读后感，希望对大家能有帮助。

　　《投资最重要的三个问题》精选点评：

　　●比较有操作性。核心是掌握别人不知道的信息（变量和变量之间的联系）。要不断开发工具，不能满足于一种。止损和定投的争议。

　　●1.我相信的哪些观念实际是错误的？2.我能理解哪些别人不能理解的事？3.我的大脑在如何误导我？

　　●关于市盈率的讨论很受益。事实上市盈率的高低应该换个角度看，用市盈率的倒数和十年期国债到期收益率比较。更进一步的通过信用利差去判断市场风格偏好。

　　●《股票投资的3个问题》的第2版？ 有些反常识的观点：低pe不意味着好收益；赤字不意味着股市差； 逆向操作也不对； 唯一不变的是世道的变化，当年非常管用的ps也无用了，可能但它无用时又可起作用了， 小费雪好像还是那种正统的金融投资观点-----以资产配置为重，偏股票配置，不重视选股。他精于统计学上的验证，风格和他老子不一样。 总之，不管怎么样这是本让人思考的作品。

　　●本书是费雪十本书当中比较经典的总体论述投资方法论的专书，主要从认知角度，告诉投资者如何通过对三个问题有意识的提问和反省，从而获取超越市场水平的收益。费雪在避免认知偏见方面，堪称一代大师。其最常用的武器是诉诸历史考察并检验数据。

　　●本书是2019年读完的。三个主要问题1.我相信的哪些观念实际是错误的？2.我能理解哪些别人不能理解的事？3.我的大脑在如何误导我？。不过我现在遇到的最大问题是，读了书没多久就记不住。

　　●大师的境界太高

　　●我的哪些信仰（相信的观念）实际是错误的？ 我能理解哪些别人不能理解的事？ 我的大脑在如何误导我？

　　●在医院读完的一本书，你不成长别人成长，你不创新别人创新

　　●1信仰是否错误2理解别人无法理解3大脑如何误导。序列偏好，后见之明谬误，证实偏差，骄傲与悔意，市场羞辱者，熊市不超18月。

　　《投资最重要的三个问题》读后感(一)：市盈率高低对于收益率真的不重要吗？

　　刚看了前言和第一章，费雪强调市盈率本身并不能预测未来的收益。从统计数据看，应该也没有错。但这难道不是一个伪命题吗？费雪在讨论市盈率高低的时候，恐怕用的不是价值投资的角度，而是动量交易的角度，市盈率高低确实不能预测未来股价的走向。这种讨论对价值投资者的意义大概就是让其安心持股，哪怕市盈率已经很高了。然而，（价值投资者）买股票当然应该尽量买在市盈率（百分位）相对低的时候……

　　《投资最重要的三个问题》读后感(二)：投资最重要的三个问题

　　在高度的问题上，人们的观点很明确：越高越危险，站的越高，人就会跌得越重，这也是人们看待市盈率的方式。

　　公司债券的利率是税前数值，因为债券利息可以税前抵扣，而盈利率是税后数值。

　　当你买入股票时，你实际上购买的是未来的平均盈利率，他很可能高于当前的盈利率。而当你购买债券时，未来的平均利率就等于现在的利率。正因为如此，当前股票的盈利率不必高于债券的收益率，股票就已经更加诱人了。如果你从报纸或广播反复获得同样的投资建议或者对一件事的描述，那么这些信息就没用了。

　　过去五年中最抢手的股票在未来五年中未必受欢迎，反之亦然。

　　我不是逆向投资者，因为如果人们倾向于认为某件事会发生，真正发生的可能是另一件事——但这并不意味着两件事正好是相反的。与大多数人的预期及相反的情况相比，不相关的情况更有可能发生，当前，真正的逆向投资者与一般投资者的正确率差不了多少。

　　人们倾向于认为自己没犯错误，拒绝在亏损时放手，这是人类的天性。毫无疑问，在股价继续下跌时卖掉股票无疑是失败者的行为。但有时你必须承认自己的决定是错误的，你应该把钱投在更有价值的地方。

　　《投资最重要的三个问题》读后感(三)：【笔记】事实真相，而不是道听途说

　　0p 开展市场投资行为，唯一的理性前提就是你确信在某种程度上，通过某种渠道，你能了解到别人不知道的信息。因此唯一重要的问题就是：你知道什么别人不知道的信息？

　　3p 如果区分事实真相与错误的宣传轻而易举，世界上就不会有那么多伪真相了。要做到这一点，只能用批判的眼光来看待之前的所有信仰—自我审视而不是自我说服。

　　3p 人们愿意相信错的事，是因为人们很少审视自己的信仰，尤其是他们相信的东西看起来很符合逻辑，而且周围的人都同意自己的想法。人们倾向于反对别人的观点，但很少去质疑自己的想法。

　　5p 我们要看清事实真相，而不是道听途说。

　　6p 投资者往往急于获取信息，而他们有渠道获得的信息早已根据投资的数额得到定价。

　　10p 愤怒是一个很好的警告信号，因为它永远，永远跟恐惧相伴。

　　11p 学习手艺是不够的，技能无法帮你实现目标。它们与学识和天赋都无法让你在市场活动中比其他人更出色。减少错误决策的方法不是磨练投资技能，而是掌握别人不知道的信息。

　　14p 当你发现了真理，在短时间内没人会跟你去争夺这个成果。

　　14p 投资是科学，本质是探索，培养创新思维、保持好奇心和开放的思维，而这是永无止境的。因此，你应该以求知的态度对待投资，而不是用一系列规则来限制它。

　　15p 你越是需要临时找出证据和限定性条件来支撑你的分析研究，你就越有可能人为地使结果接近你的假设。

　　16p 大多数人都将注意力集中在磨练技能上，而不是研究自身缺陷方面。

　　16p 等待我们探索的未知领域是没有边界的。你不需要了解每一件事，当需要了解一些其他人不知道的信息。

　　17p 经过一段时间，你的知识和阅历都在增长，以前有用的方法现在失效了，之前行不通的事情现在变得有意义。在这些变化的背后，科学方法的基本原则不会改变。

　　21p 投资者在试图规避他们认为可能发生的风险时，实际上混淆了实际风险与风险认知，这样反而陷入了更大的风险。

　　31p 如果政客说的话你能忽略掉97%，你就能成为一个更好的投资者，晚上也能睡个好觉了。

　　33p 当媒体用一个很大的数字来误导你时，你需要考虑到其中的关联性，想想它的比重。

　　40p 不管你做什么，都不要拖累媒体。媒体是一个过滤器，你可以从中知道其他人都在关注什么，这样你才能够知道有什么是可以忽略的，而把你的注意力放在其他方面。

　　44p 如果人们倾向于认为某件事会发生，真正发生的可能是另一件事—但这不意味着两件事正好是相反的。

　　56p 放眼全球，立足当地。从全球寻找投资基准的一个主要目的也是改善人们的思维方式，而从全球的角度思考问题有助于人们更好的理解任何事（包括美国）。

　　81p 即使拥有先进的技术，同时面临着当代社会的各种复杂性，我们的大脑在进化过程中形成的模式也依然没有改变。

　　86p 人类的原始本能：在成功时积累骄傲、在失利时避开悔意。让人自然而然地认为，成功依靠的是技巧和不断重复，而不是运气，但失败却只是不够幸运而已。

　　102p 转变行为：积累悔意，回避骄傲，选择一个基准，制定一个策略，培养比较的思维并把注意力集中在长期目标上，你就可以避免很多认知性错误。

　　121p 目标始终不变，策略不断变化。

　　123p 爱预测是人性之一，相当多知名的专家会告诉你，股市行情是不可预测的，接下来就会跟你讲他们认为下一步会发生什么。即使你给他钱，也不能阻止他告诉你他的想法。

　　129p 孜孜不倦地寻找新事物，而不是把时间花在死守旧事物上面。坚持创新可以让人在投资中始终保持竞争力，尽管大多数人都不喜欢或看不到这一点—特别是金融业。

　　133p 一个指数的范围越窄，它在一段时间后体现出来的波动性就越高，那么内部因素再怎么改变也无法降低指数总体的波动性。

　　135p 短期的波动性与长期受益毫无关联。从长期看，所有计算无误的股票指数都会得到相近的收益。因此，小盘收益的不会比大盘更好，而风险缺更大。

　　136p 数据挖掘：有意或者无意地选择最容易获得的数据来支撑自己的观点。只要选择的数据稍微有些区别，或者更改数据选择的时间范围，整个证明过程就分崩离析了。

　　136p 人们很少对自己的想法提出质疑、也不会用历史数据来检验理论的真实性。

　　137p 全球思维不是最好的思维，而是更好的思维。

　　140p 永远不要参考任何一个价格加权指数。永远都不要把注意力放在价格加权指数上面！

　　143p 通过检验基准来控制风险，追求相对收益而非绝对收益。关注基准风险而非短期风险。

　　159p 作为投资者，我们似乎总是不自觉地在不存在因果关系的地方创造出因果关系，为错误的投资“真理”找借口。

　　168p 我们的大脑常常把注意力放在常识和支持我们已有偏见的事情上，而忽略与我们的偏见产生冲突的事实。这导致我们只能看到自己想看到的东西。

　　185p 只有在边际成本（贷款利率）与边际收入（投资收益）相等的时候，利润最大化才会实现。

　　196p 只要债务利用的合理，它就是良好的、正确的和重要的。如果我们还有足够的能力承担债务，而且能够获得良好的资产收益，那就没有必要靠截断现金流去减少债务带来的收益。

　　197p 人们对常识的迷信、证实偏差以及相对思考能力的欠缺造成了自己的担忧。

　　251p 泡沫在很多时候是预测出来的，而不是实际发生的。如果泡沫真的出现并慢慢膨胀，人们反而看不到它。在真正的泡沫破裂之前，它永远被视为一个“新模式”或者“新时期”，人们一点儿都不担心。

　　284p 要想坚持检验自己的大脑是不是在做出格的事，并试着不受市场的羞辱，一个有效的方法是制定一个全面的策略。只要策略有效，就能为思考三个问题、进行市场投资提供了基础和框架，帮助实现目标。

　　285p 策略不是方法，策略是为决策提供指导的计划，帮助你在快要迷失方向的时候回到正轨，市场变化不能靠直觉来判断，必须用三个问题和一个策略来保持大脑清醒。而方法，只是特定时期所采用的具体操作。

　　285p 风险具有多面性，没有人能够在每时每刻充分理解它。大脑难以同时体会所有的感受，它只会注意到你没有得到的风险，你很容易吧这个时刻的感受误当作全部的风险。而你很少能注意到你已经得到的东西，以及你如果没有的得到现在的东西会有怎样的感受。

　　288p 保本与增长是完全相反的目标。没有风险的收益是不可能的，没有波动性的增长比你想象中更加危险。而通胀风险又是保本者的软肋，因此，避开所有风险是几乎不可能的。

　　289p 有效策略的规则： 一、选择一个合适的基准（地图）：时间、现金流、收益预期、个人癖好； 二、分析基准的每一个组成部分，判断各个部分的预期风险和收益：控制基准风险的同时提高投资决策的准确性； 三、用不相关或负相关的证券降低预期收益的风险：多样化、不要将一只股票比例提高到5%以上； 四、永远不要忘了自己可能会犯错，所以要遵循前三条规则：控制行为、积累悔意、回避骄傲。

　　301p 使用集中式投资组合的唯一前提是你绝对相信自己掌握其他人不知道的信息，而且清楚自己没有过度自信，否则风险就会很大。

　　307p 股票选择从长期看，对投资组合的影响非常小。选择股票的有且只有两个目标：一是找到能够代表整个板块特点的股票；二是找到很有可能远远超过该板块中其他股票的股票（而非最大涨幅的股票）。你不需要选择一只永远保持领先的股票而已。你要做的就是保证自己的准确率过半，其他工作就交给基准来完成吧。

　　308p 长期受益的70%来自资产配置（持有股票、债券或者基金），20%来自分项资产配置（购买何种股票），以及是否增持外国股或本国股、价值型股票或成长型股票、某一个规模或板块的股票等。股票选择本身的因素只在剩下的10%里。

　　315p 卖出股票的时机是，在你思考三个问题后，发现基本条件发生了改变，导致你持有股票的原因和参考标准不再是以前的了。

　　316p 记者通常急于第一个抢到新闻，而不一定能保证报道的内容是完全正确的。

　　339p 基金是为资金量少、寻求多样 Ghia投资的人设计的。但是他们要为此付出代价—很大的代价：佣金、缴税、顾问费等。而且，共同基金的平均收益无法赶上市场的平均水平（与股票选择无关，而是结构性问题）。

　　348p 你最喜欢的童话，往往并没有它表面看上去那么简单。

　　353p 股票不是序列相关的，所以止损往往带来的不是盈利，而是亏损。

　　355p 除了尽可能地把所有闲置资金都用于退休储蓄以外，其他任何形式的定投（平均成本法）都很大：不但资产的总交易费会大幅升高，而且对投资组合的风险和收益特征也造成了危害。 原因有两点：一是市场未来更有可能向更高的水平发展；二是人们放弃收益的痛苦只有遭受痛苦的一半以下。

　　358p 投资者经常被内容相同而外表不同的东西所迷惑。卖掉看跌期权和买入看涨期权，实际上是一回事。

　　《投资最重要的三个问题》读后感(四)：创新就是投资本身

　　今天要聊的书书名叫做《投资最重要的三个问题》，是不是很俗，俗不可耐，起出这么一个名字完全就是想蹭热点啊，难道不是要蹭霍华德马克思的《投资中最重要的事》？

　　再看看书的作者：Ken Fisher，肯尼斯费雪，名字有没有很熟悉？事实上，写出《如何选择成长股》的叫菲利普费雪，开始我以为只是一个巧合。后来发现肯尼斯费雪是菲利普费雪的儿子。这甚至让我想起戴维斯家族一家三代投资经理的故事。

　　不过菲利普费雪一共有三个孩子，只有Ken真正继承了衣钵。我最早是从一本很奇怪的书认识他的，这本书叫做《华尔街之舞》（直译应该叫华尔街上的华尔兹）。

　　如图所示，这是一本横向的书，里面是100张图，纵观投资历史中很有意思的100个维度，不过这是题外话，以后我们再介绍这本书。

　　因为这本书采用了历史观投资方法，这和我们的现在采用的方法是一致的，其实就是低频的量化策略，所以我一下子对他产生了兴趣，去搜索他的其他著作，发现他居然是一位很高产的作家。

　　那么他会不会是一位以卖书为生的“投资大师”呢？

　　福布斯排名617位，打消了我愚蠢的念头。

　　说完这些背景介绍，那么我们言归正装。什么是投资总最重要的三个问题？

1 哪些常识其实是错的？2 我为什么能知道别人不知道的事情？3 大脑究竟在如何误导我？

　　说是三个问题，其实是一个问题的三个阶段。比如说我们想方设法去弄懂了一些别人不知道的事情，其实就是掌握了比别人多的信息，所谓内幕消息也不过如此。

　　现在我越来越发现，投资其实是一个哲学问题，方法论最重要，至于模型什么的，那是在方法论基础上的正确应用。

　　首先书中举了一个著名的“错误”，就是市盈率。即“市盈率越高代表风险越大”。事实上在很多时候，高市盈率仍然可以带来高收益，这其实要从两个角度来考虑这个问题。

　　第一，高市盈率可能是价格高引起的，也可能是低盈利引起的，而且在不同行业间差异极大。比如周期性行业，像钢铁煤炭有色，由于受经济周期影响明显，经济最差时候，盈利最差，PE反倒很高，而这时候，有可能是最好的建仓时点。这个结论其实我们在过去的周期报告里验证过了。

　　第二，市盈率，或者说估值，其实是一个风格因子，他其实是一个统计量，背后对应的是科技成长类公司，完全存在这么一种情况，比如最近，科技成长类股票被追捧，，于是形成了一种风格，那么估值因子自然变成了一个正向因子。

　　因此，很多事情不能一概论，还是要往细致的方向研究，从而掌握更多别人无法掌握的信息。

　　那么这就引出了第二点，我凭什么知道别人不知道的事情？我比别人聪明还是我比别人资源多？书中举了两个非常具体的例子，告诉大家如何发现这些信息。

　　第一个例子，收益率曲线（利率）结构变化和股票之间的关系，大致结论是，收益率曲线下行，也就是降息周期利好成长股，收益率曲线上行，也就是加息周期利好价值股。

　　之所以得到这个结论，是作者对金融体系充分了解之后得到的，比如整个货币产生的流程，信用扩张的逻辑（或者贷款的逻辑）。在收益率曲线上行阶段，利息上升，银行有放贷冲动，而放贷首选是大盘价值股，因为风险比较少，充裕的资金给予这些公司充分的成长空间；反过来也一样，利率下行，贷款停止，而成长类企业本来就无法通过债务融资（科技类企业只能股权融资），所以反倒利好成长股，就是这样子。

　　第二个例子，是美国总统周期和股市走势关系，大致结论是，一般总统上任的前两年，股市都很低迷，而后两年一般会好很多，如果连任，第二个任期这个效果会更加明显，100年来这个规律都存在。

　　这又是什么原因呢，一般总统刚上任时，趁着还把持国会，一定要把自己最不靠谱的法律都通过，尤其是选举时候那些不靠谱的承诺，因为毕竟要“Change”吗，比如克林顿的增税，奥巴马的医改都是在任期前两年提出来的，一旦中期选举丢了国会，那就什么都干不了了。而市场最怕的就是“Change”，即不确定，所以一般任职前两年股市都比较差，因为大家在观望。所以仔细一想，看似一个侮辱智商的规律，其实也是很有逻辑的。

　　作者有一句话，非常经典：市场侮辱所有人。

　　就是这样，市场像神一样存在，他选择侮辱所有人，如果你是个名人，比如巴菲特索罗斯达里奥什么的，你受的侮辱会更大（2019年，桥水基金创下成立以来最差绩效）。

　　那么我们首先就要承认自己被侮辱，并忍受侮辱，就像作者介绍的那样，一点一点深挖逻辑，总有一天，会通过掌握到别人无法掌握的逻辑而获得利润和成功。

　　当然，必须承认，人的聪明程度对挖掘这些信息的效率还是有影响的，但是这牵扯出来了另一个哲学问题，就是我之前向你推荐过的阿尔法经济学里面提到的概念：套利成本。

　　我可以雇佣10个奥数金牌奖得主，耗费5000w每年挖掘阿尔法，挖掘出一个模式，然而这个模式可能获利都没有这么多，那么这个这个模式，或者说套利机会可能一直都在，没有人去碰他。

　　Alpha是昂贵的，所以说，最终还是成本和收益之间的平衡，这也正是市场风格转换，生生不息的原因所在。

　　投资中的三个问题最后又融为了一个问题：就是每天每时每刻都要自省，我到底比别人“多知道”什么？只有多知道的部分才有可能创造Alpha，每天阅读那些新闻，其实是众做周知的东西，是创造不了Alpha的。然而你也不能不知道这些“新闻”和“一致性预期”，因为他们是Beta，你要是不知道，可能连Beta都没有。

　　一旦明白了这个道理，那么我们的任务就变成了，去开发一个一个的很具体的资本技巧，也就是用别人不知道的事情，把它变成一个个的策略。

　　对于收益率曲线和股市的关系，其实可以进一步进行数据检验，我后面会进行，具体来说，我们可以把融资数量的增减作为因子进行考察。其实像融资类的数据，即社会融资总额之类的数据早就是众做周知的指标，我们也用它来评判“周期”。这里的周期，既可指金融周期，也可以指经济周期，而经济周期和金融周期往往又是不能剥离开的，二者往往以“逆周期调节”为开始，差了半个身位。

　　所以从这个角度来讲，与其所是收益率曲线和股市风格有关，不如数，是经济周期和股市有关，这么解释就是通畅多了。

　　然而，还要考虑一个具体问题，就是我国故事往往呈现出结构性的变化。十年前，还是外贸出口为主导，十年后，就变成地产金融为主导了。也就是2000-2008年，可能可以以经济周期的角度来做行业轮动，而2008年以后，只能以流动性变化来看待市场了（2009，2019都是流动性牛市）。

　　大脑在如何误导我们，或者说大脑为什么要误导我们？这里就牵扯到了对于行为金融的理解，是世上，最近我们读的很多书（阿尔法经继续，适应性市场，对赌by安妮杜克，决策力）都给出了行为金融学的类似解释：那就是，这是进化的遗产，而不是我们愚蠢的标志。

　　我之前也举过这个例子，丛林里（可能）有一头狮子，现在丛林发出了某种信号，也许我把真信号当成假信号了（Type1 Error），有或者我过于敏感，把假信号当真了（Type2 Error）。Type2Error至少让我能活下去，Type1我遇到一次就死了，所以Type1 Error的代价太昂贵了。

　　事实上，从远古时代，人们就养成了“骄傲”和“后悔”的毛病，而正是这种驱动力让我们活下来，可是在今天，在资本市场里，却成了贪婪与恐惧，造成了我们的损失，所以在这个角度上，资本市场是逆人性的。

　　“骄傲”是一种将“成功”与“技巧”联系起来的倾向，换句话说，我们喜欢“想当然”，把不存在因果的事物，合理化地编出一个理由，然后对其深信不疑。在考试中，我们管这个叫“粗心大意”，这个，我相信你深有体会，我们总是毫无道理地就选了一个选项，却从没有进行深度思考，这其实就和第一第二思维不谋而合了。

　　“后悔”是拒绝为失败承担后果而存在的一种思维模式，简单来说，就是事后找原因，把事情合理化。比如说“我早就知道这么回事了”，“当初我要是没那样就好了”，“原来这就是一切的原因，我已经看明白了”（事后当然可以看明白，可是事后看明白有什么意义的）。而这种思维并非没有意义，这种思维的意义在于，不断失败后，我们仍然有理由（有脸）活下去，这是一种阿Q的乐观主义。

　　所以总结起来，一个失败的投资过程（或者说一个失败的决策过程）大致是这样的：

　　首先，非常厌恶损失，于是，当市场下跌时，想尽一些一切办法，让自己避免后悔，于是“准备卖出了”。

　　这时候证实偏差开始起作用，因为悲观已经占据主导地位，所以我们收集的所有证据都是悲观的，“突然”注意到好多新闻都指向了市场崩盘，而忽略了从历史数据角度，其实所有的崩盘都很快就修复了！

　　在止损卖出后，后见之明开始起作用，我们总要为自己的失败编一个理由吧？比如突发事件啊，模型考虑不足啊。要不谁还有信心继续活着。

　　那么问题来了，如何克服这些？

　　回避骄傲，积累悔意，选择一个基准，制定一个策略，把注意力集中在长期目标上。

　　回避骄傲，简单来说，就是不要过度自信，不要过度自信，不要过度自信，反复思考那三个问题：我凭什么比别人知道的多？我的前半生，无论学业、工作还是感情，都充满失败，我若没有做出任何变革，凭什么这次就能成功？

　　积累悔意的意思，就是承认失败，没有必要非要给失败编一个理由，错了就是错了，输了就是输了，最重要的是，要承认失败，要接受失败，并要在失败中得到教训。

　　当我们每次去反复思考这些问题时候，实际上，就建立了一个“资本市场技巧”。

　　历史就像一个实验室，它记录了大量的事件的相关和因果等待你我去发现，其实只要简单会算相关系数，会建立回归模型，你就已经掌握了很高效的工具了，至少你已经明白如何确定两件事情到底有没有相关性，还是说，只是我们想象出来两件事有相关性。

市场技巧：PS市销率

　　根据肯尼斯自己的叙述，PS市销率就是他发明的，甚至为此还专门写了一本书，叫《超级强势股》，简单来说，就是PS比较低的公司，蕴含着巨大潜力。而之所以用PS不用PE，根据传统教学观点，当然因为有可能Earning是负数，而Sales不会。从另一个角度出发，Sales高低在至少说明了这个公司是不是在解决市面上的某种需求，一个连Sales都不存在的公司，再优秀的团队和PPT都无济于事。

　　在那本著名的《What works on Wall Street》(投资策略实战分析 by 奥肖内西)中有提到，PS实际上是最有效的预测因子。这本书的主要内容就是根据20年的行情，即1990年-2019，把所有风格因子，比如估值、成长、盈利和分红之类，在历史上是否有效以及为什么有效，进行了详细分析，关于这本书的细节，我们会在后面的睡前故事进行详细的讨论。

　　按照作者的结论来说，PS低于3，叫做市销率足够低，在价值股跑赢成长股的年代，低PS股往往比价值股跑的好。反过来也一样，成长股比价值股跑的好年代，价值股往往跑的比低PS股要好，简单来说，就是PS是一个更加合理的估值指标。

　　然而这个指标在90年代后期，就完全失效了，这和整个市场的环境和风格有关，不过，这是另外一个故事了。

市场技巧：情绪的正态分布预测法

　　曾几何时，无论哪个年代，直到今天，市场上都充斥着利用“大数据”选股的法法。作者曾经开发出这么一种方法，大意是收集市场上专家们的预测，然后按照收益区间绘制成分布图（Histogram），最后呈现的分布，虽然不是正态分布，但往往是在某一个区间最集中，这也就是我们常说的一致性预期。

　　比如说，今年的一致性预期是0-10%，很少有人预测大涨，也很少有人预测大跌。又比如去年是贸易战悲观预期，大部分人认为是持续调整，没有人预测大涨，当然也没有大跌。

　　那么这个预测结果我们怎么利用呢？就是，人为地去除最不可能的区间，比如极端的大涨大跌，再去除那个一致性预期的区间，往往真正那个收益就落在剩下的区间。

　　大多数人的预测都是错误的，因为大家都是在根据目前的公开信息作出判断，而既然是普遍接受的东西，那么一定已经计算在当前的股价里了，也就是我们常说的Price in。

　　而市场真正走的路往往也不是反向的，而是和每个人的预测结果都不一样的路而已！这其实是一个博弈的过程，很多投资者其实已经开始学着先观察其他人的举动，然后不断地调整自己的思路了。

　　不过这种策略的简单版本也近乎失效了（理查德.伯恩斯坦，曾经改进并公开了类似模型），但是作者有一个改进版本仍在使用，我们当然也可以按照这个思路去开发策略。

　　作者有一篇论文专门在讨论这个问题，有兴趣可以去参考一下

　　《Investor Sentiment and Stock Returns》by Ken Fisher and Meir Statman 2000

市场技巧（市场误解）：石油价格

　　石油是金融投资无法绕过的标的，财经新闻的前几条似乎总是会提到石油和能源问题，从入行起我们似乎就一直在看石油，但是从来没有研究明白过。

　　事实上，对石油的研究早已走火入魔，标题往往是这样的：

　　虽然我们可以写出各种各样的理由来解释这些周期，或者说起承转合，但是石油和资本市场的相关性其实是很低的（石油价格和股市几乎没有任何相关性）。本质上来说，石油的需求在今天其实很稳定，每天一亿桶左右。

　　至今为止依然，我们都没有任何途径去了解石油的总供应量是多少，石油的供给一直是供大于求的，是欧佩克和石油国们经常自己限产，才维护住今天的价格，更别说后面还有页岩油了。

　　原书中有这么一张图，一条斜斜向下的线，这是美国每一美元消耗的能源，他是稳定下降的（从1980年的13000下降到了2019年的7000，下降了接近一半），也就是某种意义上，其实石油的需求也在下降。因为美国的GDP构成发生了巨大的变化，信息技术和金融比农业和制造业所需要的能源小的多，当然你也可以通过这个数据来证明美国的衰落，但是对美国来说就是这样，石油的地位越来越不重要，因为增长最快的是非能源密集型行业。

　　同时，对于中国来说，能源结构也是问题，中国是主要依赖煤炭为能源的国家，尤其是随着新能源汽车的普及，可能对石油的需求也会进一步下降。而对于像日本，法国这样的国家，核能早已占到了主要的能源供给（都超过了50%），美国人主要是因为对核能的恐惧，直到1974年才出现了第一个核电站，后来还发生了三里岛核电站事故，让核能计划开展就更缓慢了。

　　总而言之，我们总说石油是“工业的血液”，其实石油统治世界也就刚好100年。正好我前两天在读《奖赏》，一本厚达600页的石油发展史：石油直达第一次世界大战，才真正被世人认可，因为内燃机更轻便，效率更高，适应了战争的机动需求。而一战时的德国其实还大量依赖煤炭（依赖铁路运兵）。

　　所以石油登上历史舞台，是能源结构的变迁，而他走下历史舞台，也将是能源结构的变迁（新能源汽车，电力，核电，风能等清洁能源）。

市场技巧（市场误解）：国家债务

　　有一样东西，几乎可以让所有人感到反感，那就是债务。甚至，无论基督教、犹太教和伊斯兰教都视利息为罪恶！那么从国家的层面来说，尤其是美国，是不是债务问题，越来越严重，越来越不可救药，最终高债务会压垮股市，造成经济崩溃呢？

　　截止至2019年，美国的公共债务是9万亿美元，这几乎是个天文数字了（中国地方债40-50万亿，大概是这个数量集），那么一个国家到底有多少债务才合适呢？这真的是很难回答，不如我们换一个角度思考问题：

　　一共公司究竟有多少债务合适？

　　你但凡学过一点公司金融学就会明白，当债务的成本（税后成本）小于你的ROE时候，你就应该不断地去借债，直到整个ROA接近债务成本。也就是我们常说的，边际收入和边际成本相等的时候，才可达到利润最大化。

　　对于美国来说，如果我们构建一个B/S的话，他的收入就是GDP（狭义来说，是税收，这看你从哪个角度来构建这个BS，至少有两个角度：“美国”和“美国政府”）。美国的硬核资产，包括大量的现金（外汇和黄金），上市公司，固收（政府购买的债券），还有土地资产。

　　这些加起来，一共是129万亿，怎么样，只有9万亿债务，其实资产非常健康！（除了联邦政府的负债，还有其他形式的国家债务，total 65万亿左右）。

　　而美国的资产收益率（GDP / 美国净资产）其实高达12%！对于美国国债2-3%的成本来说，其实还有非常大的借贷空间。

　　美国的Debt To Equity 其实接近于1，而万豪酒店的比例为7.2，洛克希德马丁2.7。美国政府的财务真的是非常健康了。

　　从历史上来开，债务和股市有没有相关性，其实是有的，在1830年代，美国总统安德鲁.杰克逊，卖掉了西部的大量土地，还清了美国国债，这是第一次也是唯一一次美国还清了国债。后来发生了什么？是1837年美国股市的崩盘和1837-1843美国的大萧条（美国历史上一共有3次规模巨大的萧条，1830年代，1870年代和1930年代）。

　　为什么会发生这种情况，也是很好理解的，都学过货币乘数效应。负债，虽然负债是要还的，今天多花一块钱，明天就要少花一块钱（还有利息），但那时对于债务人来说。而对于全社会来说，无论你是修桥补路搞基建，还是吃喝嫖赌搞腐败，总之是花出去了，促进了整个社会的繁荣。

　　这恰恰是今天中国的写照！巨额的地方债务，早就化作了一天天高速公路和一辆辆高铁，你我都可以享受基建带来的增长红利，当然，这之中有问题，有腐败，但总比没有发展好。

　　这很好地解释了，赤字最大的时候股票收益会增加，而财政出现盈余的时候，股票收益也开始下跌！

市场技巧：贸易赤字与股市

　　美国有着巨大的贸易赤字，这甚至是贸易战的重要原因，几乎没有人会认为“贸易赤字”是好的，但是为什么美国股市在过去半个世纪都表现的很好？美国的贸易赤字大约是从60-70年代后，随着日本，德国，以及中国的崛起而出现的，而为什么贸易顺差的德国，日本，中国，反倒还没有美国的市场好？

　　这其实我们要换一个角度思考问题，全球是一个系统，一国的赤字，是另一个国家的盈余，全球的贸易是平衡的，关键问题在于，美国的公司如果能深度涉入“全球化”，其实他是可以从全球化中将“利润赚回来的”。

　　美国的GDP占全球的22%，那么还有78%是其他国家，如果美国赤字对美国不利，那应该对其他国家有利吧，总不能是个负和游戏，对大家都不利吧。所以说，重商主义的思维早就落后了，站在全球的角度思考问题已经是基本需求了。

　　唯一剩下的问题就是美元，如果美国长期贸易逆差，按照传统经济学观点，那应该是长期贬值才对，然而事实并非如此，其实这主要是还是因为美元作为国际结算货币，以及美元信用，所以造成了美元的“供需平衡”而已。

　　有一个对照组，就是英国，英国的赤字和美国的比例差不多，但是英国的货币远比美元强势，英国在国际上的实力肯定不如美国的，造成这种局面的原因可能就是供需，也就是英镑的供给没有美元多。

市场技巧：黄金与通胀

　　黄金能保值吗？我们讨论过好多次了，不能。过去100年，黄金既跑输了股票，也跑输了债券，这到底是什么情况？关于黄金，有没有什么我们不知道的东西？

　　事实上，黄金的上涨首先起源于1970年代美元和黄金脱钩，然后陷入了长达20年的横盘，黄金在2000年之后确实有一波涨幅，最重要的是2008年次贷危机后，上涨的斜率，没有发生变化，然后就陷入了暴跌和震荡的10年，直到最近才又被人们关注。

　　根据我自己的回测，那些“你以为的”相关因素：美元指数，通胀，避险，所有这些因素和黄金走势统统不沾边，唯一一个相关因素是SPDR持仓，这是世界上最大的黄金ETF持仓情况，而这根本就是逻辑自洽，正是因为持仓增加了黄金才上涨，正是因为因为上涨了，大家猜买入黄建ETF，这其实是投机因素。

　　究竟什么是通货膨胀？汽油上涨了，医疗服务上涨了，学费上涨了，但是电子产品降价了，汽车降价了，我们之前也聊过了，美国在所有方面均已经打败了通货膨胀，唯独教育和医疗在涨价，因为在这两个行业中人工因素无法被取代。

　　那么问题来了，一些涨价了，另一些降价了，到底是通货膨胀还是通货紧缩？其实根本就没有一个什么指数可以代表通货膨胀率，除了像1930年代魏玛共和国和1990年代我国遭遇的那种恶性通货膨胀外，都谈不上真正的通货膨胀。

　　以美元长期国债为代表，全球的长期利率一路下滑，几乎已经是历史最低水平，也正是因为低利率环境，才催生了金融创亲和后来的金融危机。也就是说，市场根本就没有感觉对通货膨胀。

　　造成这种局面的原因是多方面的，首先是全面的产能过剩，让物品短缺都快变成了不可思议的东西；其次是全球化和国际贸易，抹平世界，发展中国家不断向发达国家进行低成本输出；还有一个很重要的原因，就是各国央行通力合作，在对抗通胀的行动中，“灵活运用货币政策”，占据了主导地位。

　　对于通胀预期来说，最好的参考是长端利率，也就是长期国债YTM，他是市场化的，无人可以控制。而短端利率是由央行一手垄断的。现在我们都知道，在过度宽松的背景下，长端利率一路走低，已经到了负利率的地步。

　　然而，也不要忘记历史，毕竟，在1970年代，美国的长期国债利率曾经到过13%，当时的通胀预期，让所有的债券，都不值钱了。

市场技巧：供给和需求

　　虽然说了很多，归根结底，还是在研究供给和需求。

　　举个例子来说，公司并购，用现金并购和用股票并购有什么区别吗？

　　如果用现金收购，会导致被收购公司的股票被注销，而在股票减少的情况下，两家的资产相当于相加，而利润也是相加，那么EPS就上升了，就是这么简单。

　　而股票并购，是反过来的，因为新发行了很多股票，这会直接导致供给上升，那么EPS自然就下降了。

　　股票价格的变动原因是什么？教科书上，怎么也会告诉你，首先是经济情况，影响公司的收入。再有就是政策面因素，比如税率，政治环境什么的，这也会影响公司基本面，还有人们的风险偏好。

　　后面的事情就比较抽象了，那就是投资者情绪了，这个以后我们会慢慢讨论，总而言之，无法逃出供给和需求框架。

　　我们刚才提到的赤字和股票（其实是货币供应问题），贸易逆差和美元等问题，归根结底，都是供需问题。

　　那么问题来了，“供给和需求”，这不是一句正确的废话吗？谁不知道呢？关键还是在于，你能够以多深刻的角度，去理解一个场景下的“供给和需求”。以外汇为例，一个国家经济的好坏，贸易，决定其货币的价值，同时，能不能了解每个国家不同的外汇制度，又能不能第一时间理解套息交易的细节（Interest Parity）？对这些细节的深入理解就是建立你的市场技巧的过程。

市场技巧：正确认识熊市

　　按照作者的观点，投资关键还是要熊市少赔钱，这个大家都知道了，关键在于如何少赔钱。或者说有没有可能预测熊市（泡沫）？

　　从作者的实际经验出发，情绪的正态分布图（市场技巧：情绪的正态分布预测法），是能起到一定作用的，也就是大众的观点往往是错误的，但是反着也不对，市场往往是走出一条谁也无法想到的路径。

　　另外，收益率曲线的下行也预示着熊市和衰退的信号，也就是之前我们聊到的用收益率曲线选择大小盘股的市场技巧。

　　作者还举了一个非常具体的例子，就是用1980年的能源板块泡沫预测了2000年的科技泡沫。比如1980年Top30能源公司的市值占到美国整体市值的33%，而2000年科技板块Top30占到了美国整体市值的49%。今天Faang占到多少，我没算，总之是很高的。

　　另一个容易被忽略的数据是IPO数量，这实际上相当于股票的供给在大量增加。能源类和科技类当时的IPO占比，分别是44%和91%。

　　另外，虽说2000年是股灾，其实是给了大家逃跑的机会的，当时2000年，有长达10个月的时间，市场在横盘震荡（大约是9%的区间），再也没有突破前高。

　　虽然说，历史不会简单地重复，机械地使用上述数据，并不能100%预测熊市的到来，像我个人已经看空三年美股了，被打脸三年。然而保持警惕和独立思考能力总是好的。事实上，真的没有什么技巧能预测熊市，只能是不断去努力，增加概率，剩下的事情，就是天助自助者了。

　　最后，作者在书中，特意提到了自己的祖父，也就是菲利普费雪的爸爸。他是约翰霍普金斯大学（医学院）的第三批学生，并与1900年获得医学博士学位，也就是，在这里还没有人毕业的时候，他就选择在这里上学了。他是一名先驱者，他选择在别人在开始理解一件事之前，就去做这件事。

　　后来的故事我们都知道了，约翰霍普金斯大学医学院，彻底改变了现代医学领域，建立起了美国第一所现代医院。

　　为什么要花这么大篇幅讲自己的祖父？因为，就像书名所说的，三个问题，就是引导我们创新的过程：不断地寻找新事物，而不是把精力都放在守旧上，创新其实就是投资本身。